红杉中国复盘
红杉中国沈南鹏(前)和“风投教父”迈克尔·莫瑞茨
详解中国崛起最快的风投品牌过去三年得失
2009年春节，沈南鹏并未远行。留在香港家中，他抽闲翻看着新近出版的一本传记，书名为《合伙人制》（the Partnership）。这本记述高盛公司过去140年间跌宕沉浮的作品，让这位红杉资本中国创始合伙人看得频频点头，合上书，他感慨说：“一家好的投行必须有很强的文化底韵。”
乍听来，这心得有些过于朴素了——有任何成功机构没有强大的文化吗？——但这倒颇符合商界常有的无奈：在你亲身体验过之前，很多事总是难以言传。
眼下应是沈南鹏转型为职业投资者后最不平静的阶段。年三十那天，红杉低调地对外确认了另一名创始合伙人张帆离职的消息。而在过去半年时间里，一直以高速成长面孔示人的红杉中国在一些项目上迎来了非议: 张帆所投资的亚洲互动传媒在登陆东京创业板一年后突遭退市。诚然，对于2005年底才进入中国的红杉资本，校验业绩的时刻还远。但最近这个喧嚣的节日看上去太像一道分界线，为它的第一阶段画上了个句号。
“另一家”红杉
必须指出，过去3年里，大多数人对于红杉中国的理解是相当静态的。它仿佛含着金匙出生，拥有硅谷最富传奇色彩的风投品牌为血统，以及两名中国一流的的创始合伙人——如果将沈南鹏和张帆此前参与的百度、携程、分众、如家等公司们的市值加在一起，俨然过去10年里中国创业成就的近半壁江山。
这些因素加在一起，红杉中国似乎注定要成为一家眼光独到的风投公司。也正是在这样一种定势思维下，人们对它发表着种种评论之词：比如，项目投得太快太多，或它竟然一度比红杉美国管理着更大的资金规模。不可避免的，当它有项目遭遇波折时，它的判断力也会受到质疑。
但事后看来，无论是有意享受误解带来的低估，还是无心解释，红杉中国其实已经静悄悄地变成了另一家公司。
变化始于2007年5月，在正式运作不足两年之际，红杉中国就展开了第二期创业基金的募集，同时操作的，是创立它的第一个成长基金。虽然在热钱风生水起的当时，这一扩张显得顺理成章，但不可低估的是其背后的雄心和用意：将投资范畴从聚焦于中早期的风险投资，扩展到兼顾晚期的PE项目——红杉美国用了大概25年的时间才迈出同样的一步。而在中国，此前同时操作风险投资和PE投资的有规模的基金只有鼎晖和联想控股两家，与红杉中国不同的是，它们将不同阶段的投资分开在两个独立团队运营。
而在2008年7月，红杉中国又成立了其10亿元规模的人民币基金。这不仅意味着此后红杉的一些项目可以在A股市场退出，还代表着另一扇门向其敞开：那些在海外资本市场并不被认同，但在中国资本市场可能获得较高认可的行业和企业，包括那些外商限制性行业，从此可以被纳入投资考虑范畴。
3年时间做出3条产品线，至少在战略部署层面，红杉展现出了超出外界最极端想象的进取心和执行力。当2006年前后进入中国的数十家投资公司仍在摸索在中国做风险投资的法门时，全业务线已经能让红杉有资源把握各种他们看好的公司。
显然，其挑战也是前所未见的：对于一个只有20人、组建时间仅有3年的团队，他们需要付出何种努力才能兼顾这3种不同的产品？毕竟，任何一名投资者希望在某一领域取得良好成绩，都必须成为该领域的专家，但红杉3条业务线并举的局面意味着，在沈南鹏们研究自己专注的行业、从中寻找项目的同时，他们还必须对其他人的产业及具体公司有相对充分的了解，并能够从早期－晚期、适合中国退出－海外退出这样的思考模式中频繁切换。这无疑对学习能力和决策质量提出了非常高的要求。
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这种推进力度无异于一把双刃剑：它既可能将红杉中国的团队送上一条长且陡峭的学习曲线，也可能让它顾此失彼。
尽管在外界看来，风投公司的挑战只有一个，即找到好项目。但在内部，红杉所需要应付的其实是两个问题：项目的质量，以及作为一个团队的成熟。这是一个鸡生蛋还是蛋生鸡的辨证问题：如果你的基金能找到一家苹果和谷歌，你便当之无愧为地球上最优秀的投资机构，但为什么只有那些此前就表现出一流素质的风投公司才能分辨出下一家谷歌？
对于组建之初的红杉中国，背景不同的每个人如何逐渐养成共识与默契，这个隐性挑战的确在公司成立的最初两年让人们煞费苦心——按照其合伙人周逵的说法，所谓团队的默契，是那种大家一起工作长了之后，一个人对你说一个观点，你知道他说的是80%还是120%的真相——毕竟，红杉的同行们大多用了长得多的时间才打磨成熟：IDG VC自1993年成立，赛富从2001年起在中国展开投资，鼎晖和联想投资的合伙人们则有着十余年的共事经验……无论品牌怎样可以嫁接、团队如何努力，但没有人能缩短一家企业必需的自然生长时间。因此，沈、张二人在早期非常小心翼翼于团结，甚至有时因为过于客气，可能模糊了项目的评判标准。
除了彼此间熟悉程度的提升，决策机制也需要时间培养。在这个既在乎个人判断力，又讲求团队取长补短以消除盲点的行业，人们必须在持续不断的沟通中完成知识体系的互补。比如沈南鹏将大量时间用于消费品行业的学习，而周逵则在无线与网络营销方面颇有浸淫，他们分别做出有见地的判断并不是最难的，但形成个人判断还只是决策的第一阶段，另一个不可或缺的环节，是将个体的学习曲线分享到其他人那里，以期最终在投资决策委员会上达成高质量的共识。
理论上，这些沟通工作主要在每周一的例会上完成。这一整个团队共同用4、5个小时把正在关注的项目梳理一遍的过程，并不止是对于项目的筛选，也是一个团队默契的培养时间。而其中可以考究的细节实则是相当多的：如何把讨论效率和开放性平衡好？每个人如何组织自己的项目论述？每个项目都有一个人具体推进，其他合伙人应该就这个项目参与到什么程度？讨论究竟可以民主到什么程度？
沈南鹏对《环球企业家》承认，至少在2006年，这些工作并没有很从容地展开。当时正是整个行业的井喷期，所有人似乎都被卷入了一场飓风，忙于项目的追逐，那一年里红杉中国共投资了17个创业项目。一定程度上，正因为2006年的急行军状态是不可持续的，2007年，红杉的创业基金只做了12个项目，2008年更是降至7个。“并是不说7这个数字是对的，但更重要的是，17个确实快了，”沈称。
节奏放慢的好处是明显的。虽然2007、2008两年红杉投资的项目数量显著减少了，它把握机会的能力反而在提升——当你忙碌于分析每个扑面而来的机会时，就很难跳出来思考什么将是未来的一个主流潮流，而自己又如何把握住其中最好的那家公司。
而这正是红杉在美国风投业地位显赫的一个重要原因。它不仅能够长期在很多项目上取得殊为不错的回报，更为关键的，是它逐一捕捉到了几个最主流趋势中的最重要公司，这包括1970年代末期电脑产业崛起时投资于苹果，1980年代末期网络设备市场化时下注于思科和3Com，以及1990年代互联网兴起时找到雅虎和谷歌。
沈南鹏说，如果说2006年时，外界被推荐来的项目占到所投资的80%，红杉自己根据行业判断自上而下发现的项目占到20%，那么到了2008年时，这个比例至少已经调整为60％：40%。完全拒绝被介绍来的项目是不可能的，但至少，红杉对于它所看重的行业已经有了相当充分的梳理和了解，它更知道自己在寻找哪些机会，也因此能够更为自控——之所以在2008年的11个月里没有投入任何PE项目，也是因为他们能够准确地判断每家公司在当时值得多高的市盈率，而不是按照行业通行的标准或创业者的预期来跟风。
或许因为中国市场环境跟美国仍有较大差异，或许最后那层窗户纸还没有被点破，红杉中国仍然没有美国同事那种“半导体—电脑—网络设备—互联网”式的清晰脉络。但他们至少做到了在消费品、教育、无线、游戏、餐饮这几个自己关注的重要领域形成投资线索，而在一些方向上，他们则随着对产业理解力的提升确定或否决了一批项目。比如在教育产业，红杉中国已经在幼儿园、职业教育、研究生考前培训和私立学校4个领域做出了不同的选择。但如果运气不是那么好的话，对于一个产业的深入学习至少能告诉你该否决什么：自2006年投资福建利农之后，红杉中国用了很多时间关注养殖和种植业的投资机会，但将养鸡、养鸭、养鹅、养猪等几个领域都仔细考察下来，他们反而没有找到让自己心仪的项目，至今在此板块没有出手。而在长达两年的对风能产业的关注之后，红杉也只做出了一个关键零部件制造领域的投资。
虽然立即评判过去3年时间里红杉所做的大约50个项目的成绩为时尚早，但至少在一个问题上，红杉做的比外界看到的更好，即它放弃的方向。
在2006年、2007年资本市场红火的时期，沈南鹏们曾经获得很多个公募前最后一轮（pre IPO）的投资机会，而上市前后的差价是“显而易见”的——至少在当时看来。但红杉没有做任何一个此类项目。
抵御快钱的诱惑并不容易，特别是对于在投资银行工作过7年的沈南鹏，他太清楚哪些项目可能带来立竿见影的回报。从这个角度说，红杉中国的确养成了更重视长期利益的性格。沈说，这的确受益于红杉在美国多年奠定的文化基础。2007年底，红杉美国的合伙人把30年里它所完成的所有IPO项目自上市到当时增加的市值加到一起，总值增加了400亿美元，这就意味着，它的确能够选择出那些可被长期看好的公司，这是它能在美国获得如此尊敬的一个重要因素。这种历史遗产显然帮助红杉中国较快地意识到自己的角色，至少是自己不应扮演的角色。接下来
当然，总有一些事情是只能靠时间完善的。
在发足“狂奔”了3年之后，无论沈南鹏还是周逵都倾向于相信，相对准确地判断一个大方向并不是最难的环节，但投资前是否有充分的精力做好尽职调查，或投下早期项目之后能有多少时间与心思去帮助创业者，正是挑战之所在。沈甚至不讳言，如果红杉投资的项目不够好，最主要的原因很可能是在尽职调查环节上投入不够。
好在，在这个资本市场冻如凝土的时期，红杉中国迎来了难得的喘息时间，足以反求诸己。
2008年中起，红杉中国开始加强了内部的职责分工。第一步是专门组建一个负责财务的小团队，从数字角度紧密关注每家被投公司的变化和进展，并与创业者就此问题进行紧密沟通。而红杉当下正在运作的，是将投资组合中每家公司的关键岗位招聘需求收集起来，希望能够更有系统性地提供帮助。
同时，沈南鹏也开始像在携程创业时那样雕琢细节。比如，与创业者开会时，究竟合伙人们是否应该携带电话入场？如果反复接电话究竟会给创业者带来何种影响？——在红杉中国成立的最初6个月，沈就听说过相关的抱怨，但当时他觉得大家都太忙了，很难不去接电话。现在他开始相对明确地要求合伙人们把电话留在会议室外，只有重要电话可以让助理们前去通知。这种所谓对创业者的“四季酒店级服务”，显然有助于红杉中国长期的声誉与项目质量。
不过，一个必须回答的问题是：如果一切都在朝积极的方向大步前进，为什么红杉的另一名创始合伙人张帆会选择在此时离开？
对此，张帆公开的说法是自己将“作为顾问去帮助指导一家公益创投基金的建立”。而无论迈克尔·莫瑞茨、沈南鹏还是周逵都对他的离开三缄其口。
最容易得出的结论，自然是2008年6月，张帆负责的项目亚洲互动传媒上市后又退市对红杉品牌的影响，似乎也可被视为其出走的关键理由。不过，也有说法称，除了亚洲互动传媒，张所负责的其他项目如悠视网、占座网在过去几年的网络业中未如预期，显然对其自信和信誉都有一定的影响。本刊未能联系到张帆本人。
或许残酷，但以业绩论英雄的投资业，最终回馈给LP们何种回报，始终是对投资基金最本质的考验。迄今，红杉已有文思创新和人和商业两个项目完成了上市。据说它们仍有成倍的账面回报，特别是在2008年底资本市场一片愁云惨雾中抢滩的人和商业，股价已比发行价增长了70%。而且，沈南鹏说，剩下的投资组合中，很多公司的利润增长和投资时的预期相符，应该有相当比例的公司能取得理想回报。
接受《环球企业家》采访时，谈及人事变动及过去3年的成败得失，红杉资本的领军人物迈克尔·莫瑞茨说，他仍有“101%的信心”：“当我们来到中国时，我们就对自己说，这一切不可能太快。我们需要建立声誉，我们会遇到障碍，我们会遇到一些我们不愿遇到的事情，我们会有一些投资未如预期……所有这些事都会发生，但这是段很长的旅途，一条很长的路，这也是个始终值得我们追求的旅程。”
